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成長力（楽天）(2007年11月17日)
今日は成長力とＰＥＲの関係について考えて見たいと思います。
通常、株価は企業の成長力により、異なったＰＥＲで評価されています。高い成長を誇る会社のＰＥＲは高く評価され、電力、鉄道、薬品、食品などの公共料金産業や日用品の分野の産業は成長が望みにくい為に低いＰＥＲで評価されます。成長の著しい産業（ネット関連）は、たかいＰＥＲで評価されます。社会の変化と共に新しいサービスが提供される業界の普及期は高い成長なので、高いＰＥＲで株価は買われますね。
産業革命の頃、鉄道株だって高成長だったのです。現代の中国はインフラ整備が行われ、高速道路の会社や携帯電話の会社などは高い評価を受けていましたね。現代はネット株が生活環境の変化と共に高い評価を受けています。分かりやすい例では、最近ではゲーム市場かな？ 任天堂がゲームを売り出したのがおよそ２０年前です。その後、世界中にこの日本の文化が普及していきました。ゲームの他にはカラオケ、カーナビ、ウォシュレットなどかな？
さて、上の表を見てください。
毎年１０％ずつ増える売上の伸びの会社はやがてどんどん大きくなりますが、５０％も成長する会社なら５年後には４．７倍も差が付きます。この違いに注目したのがＰＥＲです。通常、金利水準並みの成長ならＰＥＲ１５倍前後、１０％成長ならＰＥＲ２０倍ぐらいでしょうか？３０％成長を続ける会社はＰＥＲ４０倍程度のイメージかな？５０％成長ならＰＥＲ６０～７０倍程度で評価されるのでしょう。問題は期間を３年におくか、５年におくか？ この辺りの評価により、ＰＥＲの評価も変わります。任天堂はこの２０年間に低迷期も経験していますからね。
今日は楽天を選びました。下の売上の伸びを見てください。高評価になるのがお分かり頂けると思います。ただ、楽天はＭ＆Ａで伸びてきた会社です。中核事業はＥＣ部門ですね。ネット・ショッピングなどの分野です。Ｍ＆Ａを繰り返してきたせいで事業の再構築に時間を要しました。（法令改正を含む環境変化あり）しかし今第三四半期で懸案だったＫＣ部門、楽天クレジットの分野の出血が止まり、戦力化するものと思われますね。この見込みは大きいのです。最近、武富士などもサラ金株も上昇傾向にあるのは業界全体で環境激変の対応が、ほぼ終了したのでしょう。楽天に残る問題はＴＢＳとフュージョンです。クレジット分野の再建の手腕を見れば、フュージョンの通信事業も再建が可能で戦略化できると考えますが、その点の評価は難しいですね。
市場での現状の評価は低いですね。
１５％程度の伸びですが、クレジット部門などの評価を考えねばなりません。ＰＥＲ４０倍程度が妥当だろうと考えています。楽天は４Ｑの業績が毎年大きく上がります。同時にＴＢＳの評価損の考え方、フュージョンの考え方が、株価に大きく影響を与えるものと思われます。ＥＣ事業などの売上は前年同期比２８％の伸び率ですね。
昨年の４Ｑの売上が５０１．５億、営業利益が１１４．９億円、経常利益が１２５．８億円ですから、単純に１Ｑ～３Ｑの実績に昨年の水準を足すと、今期の予想売上高は２０１１．６億円、営業利益は３１４．５億円、経常利益は３３９．４億円になります。実効税率を４５％として最終利益が１８６．６７億円なので一株利益は１４２８円になります。ＰＥＲ４０倍なら５７１１６円の評価になりますね。
さて会社側では説明会でクレジット分野の改善を強調しており、引き当て金を除いた数字である１００億円の利益の上乗せの可能性を指摘していました。この数字は楽天にとって大きいですね。実効税率を４５％にすると、一株利益４２１円にあたります。ＰＥＲ４０倍なら１６８４０円の株価上昇の可能性がある事になります。つまり株価が７３９５６円に…変化する可能性が既に存在するのです。
この会社の評価は難しいですね。ＥＣ事業の伸び率は落ちているかもしれないし、フュージョンの再建の行方、ＴＢＳ問題など、見方により、どっちにでも評価が変わりますからね。この事業再建力などを考えれば私は高評価です。ＰＥＲ５０倍程度の世界標準並みのネット株評価を与えても良いと思います。それなら潜在的高評価株価なら、１４２８円と４２１円の足して、ＰＥＲ５０倍なので９２４５０円になるのですが…果たして市場は、どのような評価を下すのでしょうか？
